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1、行业涨幅居前，估值稳步修复（略）

1.1行情回顾：整体上涨且涨幅居前，超市板块涨势最好

1.2行业估值：上半年中枢上移，下半年稳步修复

1.3基金持仓：行业维持低配状态，永辉超市加仓最多

2.消费市场提质扩容，数字经济快速成长

2.1市场消费持续改善，必选稳健可选回补

年1-5月，社会消费品零售总额亿元，增速较上年同期下降13.5%，降幅较1-4月继续收窄2.7pct，市场呈现持续改善的态势。随着国内疫情防控向好形势持续巩固，企业复商复市步伐进一步加快，居民生活秩序明显恢复，预计下半年消费市场将会延续逐步改善的态势。在扩大内需、促进消费等多项政策促进下，居民外出购物和就餐活动加快恢复，市场销售降幅连续三个月收窄，好转态势进一步巩固。在疫情防控期间形成的新消费模式和习惯得到进一步巩固，有助于促进消费结构优化升级。据商务部监测，“五一”期间重点零售企业日均销售额比清明假期增长32.1%，批发业、零售业商务活动指数连续三个月在荣枯线以上，市场活力持续回升，行业景气度稳健上升。

前五个月限额以上单位商品零售累计同比下降12.7%，今年以来单月增速持续下降，但降幅不断收窄，到5月时增速已实现由降转升，5月同比增长2.5%。从商品品类上来看，虽然消费品市场整体销售水平下降，但与居民生活密切相关的商品则呈现增长态势，随着下半年CPI涨幅的逐步回落，预计必选消费品的增速将稳步放缓。前五个月生活必需品中的粮油食品类增速保持稳健，日用品中的防护用品销售显著增长。1-5月限上单位粮油食品类、饮料类零售额同比增长13.4%、8.5%，同1-4月相比，夏粮丰收、粮食供应充足致5月粮油食品类累计增速小幅回落0.4pct，随着疫情防控态势向好饮料类刚需持续复苏，带动5月饮料类累计增速提振2.2pct；烟酒类商品零售额同比下降6.3%，但降幅逐月收窄，较1-4月相比，烟酒类累计增速收窄3.5pct，随着大部分地区接触型聚集型消费的逐步恢复，4-5月单月烟酒类增速均已实现转正。1-5月日用品类零售额同比增长2.5%，实现扭转，1-4月时累计下降1.2%，5月单月增速大幅提振至17.3%，在疫情防控常态化的环境下，口罩、消毒液等防疫用品的消费需求在未来或将成为新的刚必选刚需品。

可选消费的需求在疫情期间受到极大抑制，各个品类均受到不同程度的冲击，降幅明显。随着复工复产复商复市的持续推进，在扩消费政策落地和地方消费券的双重刺激下，前期抑制的消费需求逐渐呈现出回补态势，到5月时已有近八成商品实现同比正增长，可选消费累计降幅持续收窄，预计下半年开始可先消费边际改善态势进一步向好，同时由于去年下半年的低基数效应，各品类增速将在转正后逐步扩大。社零中占比较大的出行类商品零售额降幅逐月改善，1-5月限上汽车类、石油及制品类零售额同比下降17%、19.6%，与1-4月相比分别收窄5.6pct、1.5pct，汽车类销售持续回暖，到4月增速持平，5月单月同比增长3.5%。在中央和地方出台的稳定和促进汽车消费政策带动下，居民购车和换车需求持续释放，汽车市场销售持续改善，对整体社零降幅收窄起到了增强作用。

消费升级类商品销售持续改善，1-5月通讯器材、体育娱乐用品类增速均实现转正，化妆品和金银珠宝类降幅持续收窄。1-5月体育娱乐用品、通讯器材类零售额分别增长2.4%、2.3%，相较1-4月累计增速分别加快3.3pct、2.2pct。体育娱乐用品类在4-5月单月均实现增速转正；通讯器材类零售额回暖最多，自3月起单月增速已开始转正，3月迎来5G手机发布高潮，华为、小米、vivo等品牌均有新机集中上市，4月开始通讯器材类增速进入两位数区间，持续保持较快增长。1-5月化妆品、金银珠宝类零售额同比分别下降4.9%、26.8%，相比1-4月累计降幅分别收窄4.5pct、5.7pct。化妆品类降速相对稳健，宅家影响彩妆类需求急剧减少，但功能性护肤需求增长较快，品类单月增速自4月起实现转正，5月进入两位数增长区间，预计下半年开始被压抑的需求逐步释放，预期增长态势良好；随着下半年婚庆需求的缓慢复苏，珠宝类销售增速呈现出逐渐回暖的态势。

居住类商品由于线下渠道占比较多，受疫情影响居民外出购物极大减少，前期销量呈现大幅下滑，但随着防控态势的稳步好转，房地产销售的有所恢复，促进家电更新消费政策发力，居住类商品零售额降幅持续收窄。1-5月家用电器和音像器材类、家具类和建筑及装潢材料类零售额同比分别下降18.4%、17.5%和14.3%，与1-4月相比累计降幅分别收窄6.1pct、5.6pct、4.6pct，到5月份时这三类商品零售额增速均已实现扭转。

2.2线上渗透率提升，新型消费快速成长

随着城乡物流配送体系的不断完善、移动互联网普及率日益提高以及网购用户数量的持续增多，我国网络零售规模稳步扩大，对零售市场的拉动作用不断增强。疫情发生以后，由于在线消费对到店消费的替代率提高，为了适应市场变化，企业推进线上线下融合发展的意愿进一步增强，客观上推进了我国消费品市场转型升级和供给结构优化的步伐。随着互联网对居民生活影响程度的逐渐深入，居民将部分实体店消费转向线上，开启“云消费”时代，电商在疫情中迎来了消费红利的集中释放，实物商品网上零售额增速保持逆势增长。随着数字经济的持续升温，直播带货等新型消费模式成长较快，助力网上零售持续向好，预计下半年线上渠道渗透率将得到进一步提升。

1-5月全国网上零售额亿元，同比增长4.5%，较1-4月份提高2.8pct。其中实物商品网上零售额亿元，增长11.5%，比1-4月份加快2.9pct，占社零总额的比重为24.3%，同比提高5.4pct，环比提升0.2pct。在实物商品网上零售额中，吃类和用类商品分别增长37.0%和14.9%，穿类商品下降6.8%。为应对疫情带来的不利影响，零售及餐饮企业积极开拓线上业务，加快发展互联网销售、外卖送餐等无接触服务。相关外卖平台数据显示，年1月26日至2月8日期间，采用“无接触配送”订单占总订单量的80%以上，且每一单外卖都使用“无接触配送”服务的用户占到66%。在国家呼吁减少非必要出行需求的情况下，生鲜电商成为居民置办食材的首选，到家配送和无接触配送备受青睐。典型的生鲜电商平台均实现用户快速增长，限时限量购买口罩也拉动了部分平台的新增用户量明显提升。随着疫情影响的进一步减弱，预计下半年生鲜电商将开启存量运营时代，而到家配送习惯养成后，将作为不可逆趋势得以长期留存。

2.3互联网布局下沉市场，直播电商普惠农户

近年来随着下沉市场经济的发展和居民收入水平的不断上涨，下沉市场的零售额占比持续上升。低线城市零售市场由年的15.1万亿元增长至年的21.2万亿元，复合年增长率为8.8%，远超一二线城市的增长速度。低线城市人口占比近全国的七成水平，庞大的人口基数孕育着巨大的市场潜力和多样化的市场需求。低线城市拥有高于一二线城市的线上渗透率，下沉市场极大的拓宽了网络消费的增长空间。年双十一期间，互联网头部企业的新增用户数有超过60%来自下沉市场，其中淘宝新增用户中下沉市场占比超过70%。在京东披露的一季度新增用户中，有70%来自于低线市场，并贡献了60%的履约GMV；整体用户中，有超过一半来自于低线城市。移动互联网的不断普及和本地化物流网络的逐渐完善，有效帮助低线城市消费者克服了线下零售基础设施不足、商品选择有限、购买正品渠道较少的有关问题。

在模式创新转型之外，下沉市场有望成为近年来电商领域增长的最大动力，下半年电商巨头将会加码低线城市大众消费市场，抢占下沉市场渠道空间。春节返乡潮+疫情的双重因素，使得一二线城市的居民消费习惯全面复制到了下沉市场，再加上技术端和物流端的不断完善，城市之间的消费水平差距正在不断缩小。此次疫情延长了返乡人员的停留时间，无意间加速了互联网在下沉市场的渗透进程。近两年消费者在个性化推荐、视频和直播形式推荐的成单频次提升较明显，未来以直播、短视频为核心的电商内容生态逐渐崛起，将会成为提升下沉市场消费者活跃度、转化率和复购率的重要手段。随着网红带货的崛起，商家纷纷开辟了直播渠道，同时疫情加速了全民直播的步伐，助力电商的进一步下沉。年初的疫情限制了消费者的出行，众多零售商为了自救纷纷从线下走向线上，现有商家则更多通过直播等新模式拓展线上渠道收入，抵消了部分线下零售活动减少带来的负面影响，预计下半年开始品牌方将更加重视直播的力量并加大对于直播的投入。

近年来，国家对农村消费市场的发展高度重视，相继出台各项政策提高农村电商发展水平。年政府工作报告中明确提出要支持电商、快递进农村，拓展农村消费。为了响应国家号召，头部电商从产地直采、物流配送等层面助力贫困地区农产品销售，预计下半年开始电商助农规模将不断扩大。数据显示，年全国农产品网络零售额达到亿元，同比增长27%，带动多万贫困农民增收，预计年覆盖农户将持续增长。在国家政策、电商平台、和当地官员等多方共同努力之下，视频直播的新模式有效促进了农产品销量增长。通过直播，消费者从产品源头直观的了解到了产品信息，对于标准化程度较低的农产品直播效果明显。同时，疫情期间由于封路隔离、外出就餐暂停等原因，导致生鲜农产品上游出现严重滞销，电商龙头通过搭建直播平台，充分利用自有供应链体系促成与农户的源头直采合作，平台直采生鲜产品的比例由过去的不足20%上升到30%左右，预计下半年占比将继续提升。在电商平台方面，淘宝直播实现了新经济向广大农村用户的普惠作用。截止Q1，全国已有6万多名农民入驻淘宝直播，平台上农产品相关的直播已达万场，覆盖全国31个省、多个县域；3月30日，淘宝正式发布村播计划2.0，宣布今年将联合陕西、山东、河南等多个省区市的商务和农业部门，共同孵化20万新农人，预计通过直播带货农产品销售额达到亿。

2.4促消费政策成效明显，消费券撬动数字经济

年3月，发改委等23个部门联合发布了《关于促进消费扩容提质加快形成强大国内市场的实施意见》，从市场供给、消费升级、消费网络、消费生态、消费能力、消费环境等六方面提出19条硬举措。消费对经济增速的短期促进作用更加明显，扩大内需、促进回补式消费是当前释放消费潜力的重点方向。此次意见在消费类型上更注重服务消费，在消费模式上加快培育线上线下融合等新模式，在消费区域方面重视城乡消费结构互补，在消费群体方面着重增强中低收入群体消费能力。促进消费扩容提质，短期有利于对冲新冠肺炎疫情带来的负面影响，充分释放因疫情被抑制的消费需求，培养在疫情防控中催生的新兴消费，使得实物消费和服务消费得到有效回补；长远看有利于破除制约消费的体制机制障碍，更好满足居民多样化的消费需求，为经济增长培育持久驱动力。

为了应对疫情冲击，发放消费券成为我国多地政府促进消费回补的重要手段。据5月初商务部初步统计，疫情发生以来，全国有28个省市、多个地市统筹地方政府和社会资金，累计发放消费券达多亿元。发放消费券等促消费措施的目的在于提振消费、促进客流回升，为受疫情影响较大的实体零售行业增加了实际收入。来自支付宝的研究数据显示，每发放1元支付宝消费券，可拉动8元消费。支持消费券的小店，其收入比发消费券前一周环比增长73.4%。疫情冲击也催生了一批小店的数字化转型，通过接入外卖拓展客流、开通无接触贷款、支持消费券核销等方式，截至6月15日，全国已有万小店单周收入实现了同比增长。杭州首期消费券发放当天，至少有14%的人将领取到的消费券核销完毕，核销范围惠及万至万商户，全面覆盖了大中小型各类商户。五一期间杭州消费券核销金额超过0万元，直接拉动消费金额超过10亿元，杠杆撬动比例超过15倍。

消费券在拉动消费的同时，也在盘活着数百万家中小企业的经济，在今年全面开放消费券技术背后，数字经济正在成为拉动消费增长的重要引擎。二季度各地市政府集中发放了多批地市消费券，下半年开始平台或将在全国范围内发放跨城通用消费券。7月1日起支付宝将开始发放规模百亿的全国版消费券，这是全国范围内多个城市首次联合发放跨城通用消费券。由于消费券带来的短期促消费提振效应十分显著，下半年各大平台或仍将通过消费券和消费补贴等类似手段来鼓励消费、对冲疫情负面影响，不过长期来看，刺激消费还需通过提振消费信心来激发消费市场自身的潜力。

3.实体百货向线上迁移，数字化转型进程加快

3.1疫情影响客流下滑，实体商业延伸线上

百货和购物中心属于实体聚集性产业，受疫情影响，门店大多关闭或缩减营业时长，直接影响客流量大幅下滑。面对疫情，百货及购物中心面临着严峻的租金压力，全国共有0多家购物中心宣布了不同程度的租金减免政策，估计减免租金金额累计近百亿元。由于暂停营业导致的销售收入与现金流的被迫中断、以及固定的商业成本压力，百货商场受到疫情的冲击最为明显。根据中华全国商业信息中心统计，1-5月份全国百家重点大型零售企业商品零售额同比下降29.1%，不过降幅较1-4月份收窄3.7pct。今年3-4月份，重点流通企业中的百货店和购物中心的当月增速均呈较大幅度的下滑，但随着疫情防控态势的逐渐好转和居民对于社交性消费场所的刚性需求，下半年开始百货和购物中心的销售增速将会持续改善，同时由于去年下半年的低基数效应，百货行业或将在下半年小幅回暖

疫情影响实体商场暂停营业，传统百货商场受到直接冲击，但是得益于企业积极布局线上业务，拥有互联网基因、业态创新转型的百货企业在疫情期间受影响相对较小。下半年开始，为了挽回闭店造成的销售真空期，百货、购物中心将有针对性的调整战略方向，以商场自营APP、小程序或主流第三方平台为载体，选择线上直播这种无接触式销售来满足顾客的消费需求，引导实体商业向线上延伸发展。疫情期间，百货及购物中心通过建立自己的营销社群，引导消费者扫码加群后在直播间线上下单，并推出送货到家的物流配送措施，让消费者足不出户即可享受到商场的产品和服务。经过疫情期间的消费习惯培养，预计下半年这种新消费模式将得以留存并持续裂变式发展。从品类看，多数商场抱着尝试的态度进行直播，涉及的品类多以标准化程度较高的服饰、美妆和电子产品为主。从品牌商看，越来越多的品牌开始进行线上直播自救。根据淘宝公布的数据，2月以来，每天都有3万新商家入驻淘宝，转型线上，下半年新入驻商家将持续增长；淘宝直播新开播的直播间数量同比翻倍，新开播场次同比增长%，厂家直接上淘宝直播卖货的同比增长50%，拉长看全年这一增速有望继续提升。服饰、美妆、家装3个行业的线下门店直播最为活跃。直播模式的爆发为百货企业带来

3.2疫情催化+技术赋能，数字化转型进程提速

对企业而言，类似新冠疫情的突发性社会事件无法预测，全渠道业务模式领先和核心能力扎实的零售企业在疫情中具有更强的抗风险能力和韧性，长期来看零售全渠道发展将成必然趋势，而全渠道的前提就是零售数字化。在线上增速逐渐放缓的形势下，数字化赋能的线下门店增速呈现上升趋势，为了快速抢占市场份额，下半年开始品牌在线下开店的需求将与日俱增。线下体验式消费更有助于品牌占据消费者心智，看得见、摸得着的线下体验的价值正在被更多品牌认可和重视。年购物中心和百货的销售额在整个零售行业中的比重接近20%，购物中心作为百货业态的重要组成部分，天然具有充足的体验式基因。随着国内购物中心新增面积逐渐减少，年的购物中心将进入存量运营时代。购物中心普遍保持了对数字化动态的高度

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