（报告出品方/作者：申万宏源研究，王立平，求佳峰）

1.全球运动服饰终端复苏，龙头品牌表现亮眼

全球运动服饰零售市场规模突破新高，高景气度延续。根据Euromonitor数据显示，年全球运动服饰零售市场规模达亿美元，继疫情发生年度暂时下滑之后重回高增长，同比年增长22%，突破年亿美元的前期规模高点。Euromonitor预计，全球运动零售市场规模未来5年复合增速仍将保持7.5%的较高水平，至年达到亿美元，景气度领跑服饰行业其他主要细分市场。

全球运动服饰行业竞争格局基本稳定，中国品牌份额持续提升。从品牌口径来看，年全球运动服饰品牌市场份额CR10为42.7%，较年进一步提升1.3pct，过去10年的集中度呈现逐年提升态势。在年全球前十大运动品牌中，7席是国际品牌，其中Nike（16.2%）、Adidas（9.5%）稳居前2位；3席是中国品牌，其中李宁（2.2%）、安踏（2.1%）、FILA（2.0%）分列第5、6、8位，年内市场份额均有提升。

我们选取6家国际运动品牌，跟踪最新数据，探寻行业景气度与结构性特征。1）6家代表性公司：Nike、Adidas、Puma、VF，4家长期位居全球市场份额Top10；Lululemon、Deckers，2家具备高成长的新锐运动品牌公司。2）调整合并统计口径，更充分代表自然年度情况。由于以上6家公司所处不同交易所，选择不同的财务年度跨期。为了让统计数据更具有可比性，且最大程度代表自然年度，我们基于各公司的季度报告，适当调整合并口径。举例而言，Nike公司的财务年度截至日为5月31日，即Q1-4分别为6-8月/9-11月/次年12-2月/次年3-5月，我们将其中前一财年Q3、Q4与本财年Q1、Q2数据合并，形成上年12月至本年11月的统计口径。在这种调整方法下，Nike、Lululemon的统计口径与自然年度略有偏差，其他公司可调整至完整的自然年度。

整体而言，年收入端全面恢复，利润端弹性更高。1）年低基数，年复苏，利润端增速高于收入端。年Nike/Adidas/Puma/VF/Lululemon/Deckers营收同比增速分别为21%/16%/30%/43%/44%/26%，营业利润同比增速分别为70%/%/%/%/54%/15%。2）多数公司业绩表现已超疫情前水平。年Nike/Puma/Lululemon/Deckers营收同比年内增长14%/24%/56%/38%，营业利润同比年增长37%/27%/49%/52%。相较之下，Adidas、VF增长势能较弱，年Adidas/VF营收同比年下滑10%/5%，营业利润同比年下滑25%/增长5%。（报告来源：未来智库）

2.国际运动服饰龙头年业绩跟踪

2.1Nike：欧美地区强劲增长，全球销售创历史新高

全球销售创历史新高，营业利润高增长。1）/12-/11，公司实现营收亿美元（约合人民币亿元），同比增长21%，营业利润72亿美元（约合人民币亿元），同比增长70%，毛利率46.0%，同比提升3.1pct，净利率13.3%，同比提升5.9pct。尽管年面临越南、印尼工厂停工和港口拥堵、集装箱短缺等供应链压力，但销售业绩依旧强势新高，营收/营业利润同比年也增长了14%/37%。2）/9-/11（FY22Q2），公司实现营收亿美元（约合人民币亿元），同比增长1%，营业利润15亿美元（约合人民币95亿元），同比下滑15%。下半年增长明显减弱，主要系疫情导致公司东南亚供应链严重受阻，低库存难以支撑终端动销。近期压力有所缓解，据公司发布的最新财季业绩，/12-/2（FY22Q3）收入同比增长5%至亿美元，净利润下跌4%至14亿美元。

分品牌：两大品牌均有双位数增长，Nike主品牌占据主导地位。1）/12-/11，Nike/Converse品牌营收/23.5亿美元，同比增速21%/27%，贡献营收占比95%/5%。2）/9-/11，Nike/Converse品牌营收/5.6亿美元，同比增速0.7%/17%，Converse增速更高，主要系年同期营收下滑，导致基数更低。

分品类：鞋类为Nike品牌第一大品类，营收增长强劲。以Nike主品牌为例，/12-/11鞋类/服装/装备的营收//15亿美元，同比增速20%/23%/25%，贡献营收占比66%/31%/3%。在以上6家代表性国际运动服饰品牌公司中，Nike鞋类业务占比最高，主力品类优势显著。

分渠道：DTC转型加速，渠道初见成效。/12-/11，Nike品牌批发/DTC渠道营收/亿美元，同比增速16%/29%，贡献营收占比60%/40%。Nike加速推进DTC转型，撤销部分折扣店等批发渠道，持续加码线上与直营门店布局。年渠道调整初见成效，公司线上销售表现强劲，直营门店新增数量与客流改善显著。

分地区：欧美地区营收增速最高，大中华区增速相对缓慢。/12-/11，Nike品牌在北美/EMEA（欧洲、中东和非洲）/大中华/亚太及南美地区营收//80/56亿美元，同比增速27%/22%/11%/17%，贡献营收占比42%/27%/18%/13%。Nike在最高占比的欧美市场展现更强劲的增长，相较之下大中华区增速较为缓慢，主要受到HM抵制新疆棉花事件，以及我国持续的疫情管控强度等因素影响，终端销售增速放缓，年9-11月，Nike在大中华区营收同比大幅下滑20%。趋势延续，据公司发布最新财季业绩，/12-/2（FY22Q3）北美地区收入增长9%，而大中华区的销售额同比下跌5%。

2.2Adidas：欧美地区贡献拉动，销售收入平稳增长

收入与利润均恢复至双位数增长。1）年，公司实现营收亿欧元（约合人民币亿元），同比增长16%，如果剥离Reebok品牌，财年Adidas品牌营收同比增长18%；年公司实现营业利润20亿欧元（约合人民币亿元），同比增长%，毛利率50.5%，同比提升0.4pct，净利率9.9%，同比提升7.6pct。2）Q4，公司实现营收52亿欧元（约合人民币亿元），同比增长27%，营业利润0.7亿欧元（约合人民币5亿元），同比下滑70%，业绩下滑主要系东南亚疫情导致供应短缺及亚太地区增速放缓影响。

分品类：鞋类是Adidas第一大品类，而服装、配饰及装备营收增速更高。年鞋类/服装/配饰及装备类营收/87/12亿欧元，同比增速12%/19%/20%，贡献营收占比53%/41%/6%。

分地区：欧美地区营收增长强劲，亚太地区仅个位数增长。年，公司在EMEA/北美/南美地区营收78/51/15亿欧元，同比增速23%/13%/40%，贡献营收占比36%/24%/7%。大中华/亚太地区（除大中华区）营收46/22亿欧元，同比增速6%/5%，贡献营收占比22%/10%。

2.3Puma：全球各区销售齐升，营收首破60亿欧元

业绩强势复苏，营收规模创历史新高。1）年，公司实现营收68.1亿欧元（约合人民币亿元），同比增长30%，营业利润5.6亿欧元（约合人民币39亿元），同比增长%，毛利率47.9%，同比提升0.9pct，净利率4.5%，同比提升3.0pct。2）Q4，公司实现营收17.7亿欧元（约合人民币亿元），同比增长16%，营业利润0.7亿欧元（约合人民币4.9亿元），同比增长2.7%。

分渠道：批发渠道占主导，增速高于DTC渠道。年公司批发/DTC渠道营收51/17亿欧元，同比增速33%/21%，贡献营收占比75%/25%。

分品类：所有品类营收均双位数增长，其中鞋类为第一大品类。年鞋类/服装/配饰类营收32/25/11亿欧元，同比增速34%/28%/26%，贡献营收占比47%/37%/17%。年Puma推出跑鞋新品系列，搭载NITRO氮气缓震科技中底，带动鞋类收入高增长。

分地区：全球各地区销售均取得高增长。年，Puma在美洲/EMEA/亚太地区营收26/25/16亿欧元，同比增速50%/32%/31%，贡献营收占比39%/37%/24%。

2.4VF：美洲地区营收贡献高，运动品类快速增长

营收恢复相对缓慢，利润已超疫情前水平。1）年，公司实现营收亿美元（约合人民币亿元），同比增长43%，营业利润为16亿美元（约合人民币亿元），同比增长近12倍，毛利率54.6%，净利率12.0%。相较于年，年营收仍下滑5.4%，营业利润则增长5.2%。2）Q4（FY22Q3），公司实现营收36亿美元（约合人民币亿元），同比增长22%，营业利润6.8亿美元（约合人民币43亿元），同比增长65%。

分品牌：四大品牌营收齐涨，合计占比达87%。年10-12月（FY22Q3），Vans/TheNorthFace/Timberland/Dickies营收10.6/12.4/5.9/2.1亿美元，同比增速8%/28%/11%/4%，贡献营收占比30%/34%/16%/7%。

分品类：运动品类增速领跑，贡献营收占比提升。年，户外/运动/工装品类营收51.1/53.7/11.2亿美元，同比增速31%/37%/%，贡献营收占比44%/46%/10%。运动品类高增长，主要得益于年底收购知名街头潮牌Supreme，贡献了收入增量。

分渠道：批发和DTC渠道相对均衡，各渠道增速均超30%。年，批发/DTC/特许经营渠道营收增速44%/42%/31%，贡献营收占比53%/46.5%/0.5%。

分地区：美洲地区增长势头强劲，亚太区相对疲软。年10-12月，美国/欧洲/亚太/美洲（除美国外）地区营收增速24%/26%/5%/27%，贡献营收占比54%/28%/13%/5%，其中美洲地区贡献营收合计占比达59%。

2.5Lululemon：女子运动高景气，全球市场拓展正当时

营收、利润均大幅增长，业绩表现亮眼。1）/11-/10，公司实现营收59亿美元（约合人民币亿元），同比增长44%，营业利润12亿美元（约合人民币76亿元），同比增长54%，毛利率57.8%，同比提升2.2pct，净利率14.9%，同比提升1.2pct。2）/8-/10，公司实现营收15亿美元（约合人民币95亿元），同比增长30%，营业利润2.6亿美元（约合人民币16亿元），同比提升26%。

分品类：女装为主，男装品类高增速实现客群拓宽。/11-/10，女装/男装/其他品类营收39.3/13.7/5.5亿美元，同比增速38%/54%/75%，占比67%/24%/9%。

分渠道：自营门店与线上渠道全面增长。/11-/10，自营门店/DTC渠道（主要为线上）营收25.4/26.3亿美元，同比增速34%/42%，贡献营收占比43%/45%。其他渠道营收增长%至6.9亿美元，系年收购居家健身公司Mirror贡献收入。

分地区：当前北美地区为主阵地，全球市场拓展进行中。/11-/10，美国/加拿大/其他地区营收41.0/8.7/8.8亿美元，同比增速43%/34%/58%，贡献营收占比70%/15%/15%。北美地区营收占比达85%，其他地区营收占比提升1.4pct至15%，全球拓展势头强劲。

2.6Deckers：旗下HOKA品牌驱动，发展势头尤为强劲

旗下HOKA品牌驱动，发展势头尤为强劲。1）年，公司实现营收30亿美元（约合人民币亿元），同比增长26%，营业利润5.4亿美元（约合人民币34亿元），同比增长15%，毛利率为52.0%，同比略降1.8pct，净利率为14.0%，同比略降1.5pct。相较于年，年营收同比增长38%，营业利润同比增长52%，业绩全面超疫情前水平。2）年10-12月（FY22Q3），公司实现营收12亿美元（约合人民币76亿元），同比增长10%，营业利润2.9亿美元（约合人民币18亿元），同比下滑11%。

分品牌：旗下高端跑鞋品牌HOKA增长强劲。年，Deckers旗下两大主力品牌UGG/HOKA营收分别为19.1/7.9亿美元，同比增速18%/59%，贡献营收占比64%/26%；Teva/Sanuk/其他品牌营收增速22%/0.7%/1.4%。

分渠道：批发渠道为主，增长迅猛。年，批发/DTC渠道营收18.1/11.6亿美元，同比增速31%/19%，贡献营收占比61%/39%，批发渠道营收占比和增速均较高。

分地区：美国是主要销售区域，带动全球市场增长。年Deckers在美国/其他地区营收20.3/9.5亿美元，同比增速26%/27%，贡献营收占比68%/32%。（报告来源：未来智库）

3.国内运动服饰龙头年业绩跟踪

3.1李宁：专业属性提振品牌势能，国潮引领触达时尚圈层

年受HM抵制新疆棉花事件催化业绩大幅增长。-年，公司营收从80.2亿元增长至.6亿元，CAGR达15.9%，归母净利润从7.0亿元增长至17亿元，CAGR达24.8%。年在疫情缓和及HM抵制新疆棉花事件催化下，营收同比增长56.1%至.7亿元，归母净利润同比高增.2%至40.1亿元。

聚焦主品牌，多系列、多品类发展。李宁品牌成人运动装为公司业务基本盘，在此基础上，年推出李宁YOUNG系列。年创立“中国李宁”，引领国潮新时尚。年11月推出高端运动时尚品牌李宁，以全新品牌拓宽产品边界。同时，公司持有兵乓球品牌红双喜47.5%的股权，运动器材品牌凯胜%的股权、户外休闲品牌艾高50%的股权和瑜伽舞蹈服装品牌Danskin10%的股权，多品类协同发展。

围绕五大核心品类，产品以鞋服为主。公司围绕专业运动和时尚运动鞋，贯彻多品类发展战略，构建了以运动鞋、运动服为主，配饰类为辅的业务结构。从收入口径来看，年服装占比52%，且近年来呈上升趋势，鞋类占比42%，器械占比稳定在5-6%。

盈利能力不断增强，费用率持续改善。公司盈利能力持续提升，-年毛利率基本保持在45%-50%，净利率稳步提升至10%以上，年毛利率大幅提高至53%，净利率提升至18%。年开始，公司大规模开拓直营店，较高的品牌宣传投入使公司费用率大幅提升，管理费用率和销售费用率分别于年、年达到高点，此后公司合理控制市场推广等开支，年销售费用率和管理费用率分别为27.2%和4.9%。

经销仍为主要渠道，电商渠道增长显著。经销为公司主要销售渠道，但占比由年的51%下降至年的48%；直营占比缩减趋势明显，由年的32%下降至的22%；电商业务营收占比持续提升，年占比上升至28.4%。

门店结构持续优化，线下拓店空间广阔。近年公司以优化渠道结构和效率为核心，持续推动旗舰店等高效大店落地，加速处理亏损、低效和微型面积店铺，增强市场覆盖质量，门店数量由年的家精简为的家（经销：家；直营：5家；李宁Young：2家），对比安踏96家的门店规模仍有翻倍空间，未来将在门店结构优化的基础上持续拓店。

3.2安踏体育：多品牌打开向上空间，DTC成为增长新引擎

业绩稳健增长，DTC改革转型成效显著。公司自年启动“以零售为导向”战略转型以来，业绩实现高速增长，-年公司营业收入由亿元增长至亿元，CAGR为29.9%；归母净利润由24亿元增长至77亿元，CAGR为26.5%。年收入同比增长38.9%，归母净利润同比增长49.6%，主要受益于疫情过后终端消费复苏，以及公司DTC模式改革成效显著。

安踏主品牌占比超5成。受益于疫情缓和及HM抵制新疆棉花事件催化，年安踏品牌收入同比增长52%，FILA品牌同比增长25%，其他品牌同比高增51%。年安踏品牌、FILA品牌、其他品牌收入占比分别约为49%、44%、7%，相较于年，FILA品牌营收占比提升9pct，目前已成为公司核心品牌。

服装为第一大品类，鞋类营收贡献逐步提升。服装为公司第一大品类，收入贡献约6成，但收入占比整体呈下降趋势，鞋类营收占比持续提升，配饰比例保持稳定。年鞋类/服装/配饰占比分别为39%/58%/3%。

三大品牌矩阵构建多元成长曲线，新十年计划引领高质量发展。1）以安踏主品牌主导的专业运动群：继续维持“赢领计划”的流水目标不变。2）以FILA主导的时尚运动群：产品上会继续增强识别度，与科研机构合作，将更多专利技术运用在产品中。线下店铺通过产品的分类定价，打造高溢价产品，同时坚持开好店、开大店，推动店效继续增长。3）迪桑特、可隆体育等户外运动群：新品牌中短期预计继续以高双位数快速成长。

安踏盈利能力显著提升。毛利率由年的49%显著提升至年的62%，年销售净利率为17%，恢复至疫情前水平。年销售费用率受安踏品牌批发转DTC模式、品牌推广力度加大的影响，同比上升5.7pct至36%，管理费用率同比下降0.1pct至5.9%，期间费用率有所增长。

线上渠道持续发力，DTC进展顺利。公司线上渠道持续发力，线上渠道占比由年的12%持续提升至年的29%。年，公司建立起完整的直营组织模式、零售业务流程及终端人货场各项运营标准，安踏主品牌DTC收入达85.5亿元，占主品牌收入的35.6%，已成为最主要的收入来源；电子商务表现亮眼，收入增长61.6%达到82.2亿元，占比34.2%，传统批发业务占比下降明显，由年的58.4%下降为30.1%。

店铺数量有所缩减，经营效率持续改善。公司门店数量于年达到峰值家，年受疫情及渠道转型的影响，门店数量同比下降3.8%至家。公司针对低效门店进行闭店汰换处理，安踏品牌/FILA/DESCENTE/KOLONSPORT门店数量分别为///家，公司已建立完整的DTC模式、零售流程及运营标准，品牌经营效率得到持续改善。

3.3特步国际：深耕专业跑鞋领域，细分市场占领用户心智

年收入突破百亿，利润大幅增长。年公司营收.1亿元，同比增长22.5%，较年的51.1亿元实现翻倍，主要得益于年疫情形势缓和、HM抵制新疆棉花事件催化及公司XDNA国潮新品带动，归母净利润9.1亿元，同比增长77.1%，主要得益于折扣改善带来的毛利率提升及费用优化。年公司发布全新的”五五“计划，目标到年特步主品牌的收入达亿元，四个新品牌的收入达40亿元，逐步打造全球领先的体育用品品牌企业。

盈利能力明显提升，费用率管控有效。年疫情改善推动折扣率提升以及新品牌电商和直营占比提升，毛利率提升至41.7%，净利率恢复至9.1%。目前新品牌尚在亏损，未来随着新品牌步入正轨，盈利能力会进一步提升。年销售费用率18.9%，同比提高0.1pct，管理费用率11.9%，同比降低1pct。

主品牌收入占比近9成，鞋类产品为主要品类。年特步主品牌销售收入88亿元，同比增长24.5%，占集团销售收入的88.3%；专业运动（索康尼、迈乐）在索康尼的带动下收入大幅增长%，达到2亿元，占总收入的2%；时尚运动（盖世威和帕拉丁）因海外疫情影响供应链，收入销售轻微下跌2.8%至9.7亿，占总收入的9.7%。从品类看，年鞋类收入占比59.2%，同比下滑2.6pct；服装收入占比38.8%，同比增长2.6pct。

渠道恢复净开店，预计22年继续稳步扩张。大众运动方面，特步主品牌总共有家门店，同比年净开了家店，预计在年将会再净开~家的店。时尚运动方面，共有44家盖世威和57家帕拉丁的直营店，盖世威的直营店主要在中国香港、中国台湾，而帕拉丁主要的直营店分布在中国大陆、中国台湾和中国香港。专业运动方面，索康尼的直营店有44家，迈乐有6家，预计年专业运动会在一二线城市新开10~20家店，主要是索康尼直营店。

3.4滔搏：深度合作运动龙头品牌，缔造零售商巨头

卡位运动鞋服优质赛道，抵御风险能力凸显。1）营业收入方面，FY-FY期间，公司收入规模由亿元增至亿元，年复合增长率达13.5%。财年，公司营业收入亿元，同比增长6.9%。受疫情影响，H1收入亿元，同比下滑1.2%。2）归母净利润方面，FY-FY，公司归母净利润由12.8亿元增至27.7亿元，年复合增长率达21.3%。财年，公司归母净利润27.7亿元，同比增长31.3%。H1归母净利润14.3亿元，同比增长9.3%。

品牌矩阵丰富，已成为中国最大运动鞋服零售商。公司现与Nike、Adidas、Puma等主要国际运动品牌合作，通过提供运动服务、组办体育活动、搭建运动社交分享平台，建立一个大型的以消费者为核心的运动零售及服务平台。经过20多年发展，公司已成为中国最大的运动鞋服零售商。

盈利能力改善，费用率保持稳定。1）利润率上，门店结构优化提升公司盈利能力，毛利率从FY的41.6%下降0.8pct至FY的40.8%，净利率从FY的5.4%上升2.3pct至FY的7.7%。H1毛利率为44.5%，同比上升2.9pct，净利率为9.2%，同比上升0.9pct。2）费用率上，销售费用率从FY的27.6%下降0.8pct至FY的26.8%，管理费用率从FY的5.8%下降2.3pct至FY的3.5%。H1销售费用率同比上升2.5pct至29.2%，管理费用率同比上升0.3pct至4.1%。费用率总体保持稳定。

渠道端，直营渠道收入贡献超8成。财年，公司直营渠道实现收入.3亿元，占总收入的85.3%。H1直营渠道实现收入亿元，占总收入的81.6%。批发业务收入占比逐年小幅提升，财年收入占比为13.8%，增长1.3pct。

品牌端，主力品牌贡献绝大部分收入。公司主力合作品牌包括Nike、Adidas，其他合作品牌包括Puma、Converse、Timberland、TheNorthFace、Asics等财年公司主力品牌实现收入亿元，同比增长6.6%，占总收入的87.3%。H1公司主力品牌实现收入亿元，占总收入86.8%，头部效应明显。

4.下游景气的上游印证，制造商订单需求旺盛

运动产业链专业分工明显，已形成“强势品牌+大型制造+优质供应”的长期稳定关系，促成多赢格局。在长期发展中，运动品牌商自身逐步转向聚焦品牌价值的塑造、营销及产品设计，向上游委托专业制造商进行产品开发与生产，制造分离、供应链精简趋势显著，从而孕育出一批优秀的产业链服务商。其中，中国制造龙头凭借杰出的全球运营能力，深度绑定优质品牌客户，分羹运动产业链高景气度，成为行稳致远的隐形冠军。

1）申洲国际：全球最具规模的纵向一体化针织制造商，静待疫情负面影响消散。公司深度绑定优质客户，前四大核心客户Nike、Adidas、Uniqlo、Puma合计业务占比超80%，年新拓展Lululemon等高成长品牌客户。公司自5年登陆港交所以来，营收增长超8倍，至年达到亿元，净利润增长超13倍，至年达到51亿元。年受疫情、成本压力等因素影响，公司预告净利润31-35亿元，同比下滑31-39%。业绩暂时承压，但行业地位难以撼动。目前，公司前期受影响的国内外产能已全面恢复，已进入满产赶工状态，年业绩有望快速回升。

2）华利集团：全球第二大运动鞋制造商，业绩高增印证产销两旺。公司前五大客户为Nike、Deckers、VF、Puma、UA，合计贡献营收占比达90%以上。一方面，主力客户终端销售出色，带动订单增长。根据Nike、Deckers公司最新财报，21年Nike品牌运动鞋销售额同比增长约20%，HOKA品牌销售额同比大增59%。终端旺盛传导至制造端订单增长，预计华利来自该两大客户的业务收入均有高增长。另一方面，新客户订单已量产出货，形成新增长点。参照UA合作经验，3年时间订单量已达上千万双，未来Asics、OnRunning、NewBalance等新客户订单有望快速起量，驱动收入端持续增长。根据业绩快报，公司预计21年营收亿元，同比增长25%，归母净利润27.7亿元，同比增长47%，下游订单需求旺盛，推进多地积极扩产，未来高增长具备确定性。

3）维珍妮：全球领先的贴身服饰制造商，功能性运动内衣业务前景广阔。公司采取IDM业务模式，凭借模具制作、模压成型、无缝贴合三大核心技术，在全球贴身内衣与功能性运动领域持续保持领先地位。当前，公司除了原有内衣核心客户VSCo、Uniqlo、PVH之外，先后拓展UA、Nike、Allbirds等运动客户，受益于功能性运动内衣行业扩大，21Q1-3公司实现营收41亿元，同比增长62%，净利润2.5亿元，同比增长近9倍。

4）盛泰集团：全球领先的“面料+成衣”制造商，携手国货打开成长空间。公司梭织起家、针织壮大，以RalphLauren、Lacoste等国际轻奢大牌为合作为标杆，逐步拓展安踏、李宁等国货品牌客户，当前已成为FILA针织面料唯一白金级供应商。-年疫情影响需求、成本压制盈利处于低点，21Q1-3营收同比小幅回升2%至36亿元，扣非归母净利润同比下滑22%至1.3亿元。随着国内河南周口基地逐步投产，安踏、李宁等内销客户合作量有望扩大，进入高成长阶段。

5.投资分析意见

通过上述全球运动服饰品牌年数据特征，可得到以下结论：

1）国际运动品牌业绩普遍新高，但基数抬升导致近期增速回落。自然年Nike、Puma、Lululemon、Deckers营收、利润均大超年疫情前水平，而Adidas、VF业绩受疫情影响程度较大，销售额较年尚有个位数的下滑缺口。随着前一年同期基数逐步抬高，各公司年逐季增速趋于稳态，年9-11月Nike营收增速1%，较6-8月16%、3-5月96%已快速回落。

2）专业运动细分赛道增长更为强劲，孕育出明星级新锐运动品牌。女子瑜伽、越野跑步等高成长细分赛道中，新锐品牌从专业聚焦到破圈外延，实现快速壮大。Lululemon创立于年，起初围绕瑜伽打造多功能高科技运动装备，快速占领女子运动爱好者心智；Deckers旗下HOKA品牌创立于9年，定位国际高性能跑鞋品牌，主打超厚缓震中底材料，适用越野级跑步场景，已在北美市场获得成功。Lululemon、HOKA品牌营收过去2年连续增长，年分别实现44%、59%高增速。

3）运动鞋是头部品牌商最核心业务，营收贡献占比较服装业务更高。一方面，运动鞋兼具功能与时尚属性，近年来市场规模增长速度高于运动服装。在全球鞋履零售市场份额前十大公司中，有8席是运动品牌公司，竞争优势尤为显著。另一方面，自然年Nike/Adidas/Puma运动鞋业务收入高达亿美元/亿欧元/32亿欧元，营收贡献占比高达66%/53%/47%，均为旗下第一大业务品类。

4）国际品牌在大中华区增长弱于欧美地区，面临国货品牌强有力竞争。自然年Nike/Adidas在EMEA地区营收增速22%/23%，在北美地区营收增速27%/13%，相较之下，在大中华区营收增速11%/6%，相对弱于欧美市场。在中国运动服饰零售市场中，年Nike、Adidas市场份额在过去十年维度首次出现下滑，而国货品牌强势崛起。安踏市场份额提升1.0pct至16.2%，首超Adidas位居中国市场第二大运动服饰公司，李宁市场份额提升1.4pct至8.2%，上升速度最快。

5）DTC转型进程加速，线上与线下直营成为下阶段渠道发展重点。Lululemon等新锐品牌在创立初期就优先发展全直营渠道，而Nike、Adidas、Puma等老牌运动龙头过去经销渠道占比高，但近年来加速跟进DTC（直达消费者）战略转型。年Nike的DTC渠道占比提升2.4pct至40.4%，贡献占比持续提升；Adidas的DTC渠道占比38%，计划至年提升至50%。

投资分析意见：后疫情时代，健康生活意识提升，加持全球运动零售市场高景气度，代表性运动品牌业绩普遍新高，并在细分赛道、产品品类、区域市场、销售渠道等维度体现出更具结构性的增长特征。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）

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